提要

2026年8月26日晚翰森制药发布半年报，收入、净利润、创新药收入等数据亮眼，8月27日股价上涨。其正形成正向循环，即商业化产生现金流支撑研发，研发产出创新资产放大价值后再回到商业化。围绕此逻辑发生三个结构性质变：创新药成业绩支柱；全球化进程从“签单”到“落地”；管线进入报喜阶段。从财报看，创新药销售增长、销售费用率降、研发费用率升，财务底盘稳固。肿瘤业务是压舱石，阿美乐走向国际，ADC管线亮眼，联合疗法布局清晰，代谢领域奥莱泊肽有差异化优势，其他非肿瘤领域梯队也在形成。在全球化方面，翰森制药从“药出去”到“权益出去”，再到Newco模式的“资本出海”，License - in合作也可圈可点。其已走过“证明能创新”阶段，正进入“证明能靠创新参与全球竞争”新阶段，未来估值逻辑或看能否成为全球输出创新资产的平台。【医药魔方链接】

数据眼

从商业银行授信业务角度来看，翰森制药展现出了良好的授信潜力和较低的风险水平。 财务数据显示，翰森制药盈利能力强劲。2026年上半年收入83.04亿元，同比增长11.7%；净利润42.58亿元，同比增长35.8%，创新药收入70.92亿元，占总收入85.4%。这表明公司主营创新药业务发展态势良好，能为银行还款提供稳定的现金流保障。而且，公司财务底盘稳固，现金及银行存款373.83亿元，短期不会有研发资金约束，有足够的资金应对突发情况和维持日常运营，降低了银行授信的风险。 研发投入方面，公司注重创新研发，研发费用率提升至20.9%，上半年研发费用从14.41亿元增至17.39亿元，同比增长20.7%。虽然研发投入较大，但从其成果来看，是值得且具有前景的。如5款创新药预计明年上市，全球潜在FIC/BIC分子HS - 20093在两个跨瘤种的Ⅲ期临床均达主要终点，奥莱泊肽拿出减重19.3%、呕吐低于5%的硬数据等。持续的研发投入有望带来更多的创新产品和市场份额，进而增加公司未来的收入和利润，提高还款能力。 市场表现上，公司在国内外市场都有出色表现。在国内，肿瘤业务是压舱石，上半年收入54.73亿元，占总收入65.9%，阿美乐®成为2025年中国市场最畅销的创新药，且获批多项适应症，还走向国际市场。在国际市场，2026年全球ADC市场规模约250亿美元，国内市场规模418亿元，中国贡献了全球近40%的ADC研发管线，翰森旗下两款ADC资产被GSK持续推进到全球后期开发，成为GSK肿瘤业务的重要支柱。其全球化进程也在不断推进，从产品出海到权益出海再到资本出海，7款创新药授权给6家国际企业，累计交易额超过120亿美元，Newco模式更是让资产持续增值。广阔的市场前景和国际化布局为公司带来了更多的收入来源和发展机会，增强了其还款的稳定性。 费用控制方面，公司商业化效率明显改善。2026年上半年创新药产品销售收入同比增长21.6%，销售费用仅从18.18亿元微增至18.61亿元，销售费用率从约24.5%降至22.4%。这意味着公司不需要依靠销售费用同比例增长来换取收入增长，成本控制能力较强，有助于提高利润水平，保障还款能力。 综合来看，翰森制药在财务状况、研发能力、市场表现和费用控制等方面都表现出色，具有较强的还款能力和较低的授信风险。商业银行在对其进行授信业务时，可以根据其实际情况，合理评估授信额度和期限，以支持其业务发展，同时也能获得较好的收益。