提要

山西汾酒的发展面临瓶颈，业绩增速创下近十年新低，2025年上半年营业收入239.64亿元、归母净利润85.05亿元，同比分别增长5.35%和1.13%。与去年同期的两位数增长相比，增速明显放缓，经营活动现金流也显著下滑。此外，公司存货高达132亿元，成品酒占比高，给销售和资金周转带来压力。经销商数量减少，反映市场竞争激烈及信心不足。山西汾酒加大市场投入和技改项目投资，但面临的市场需求下降可能影响未来业绩增长。【山东财经报道链接】

数据眼

山西汾酒的业绩增速在2025年上半年创下近十年新低，营业收入为239.64亿元，归母净利润为85.05亿元，增速分别为5.35%和1.13%。第二季度的数据则显示，营业收入为74.41亿元，同比增长0.45%，而归母净利润18.57亿元，同比下降13.50%。这种增速放缓的趋势在过去几年已明显显现，2021年时营业收入和归母净利润增速分别达到42.75%和72.56%。2022年和2023年的增速也逐年下滑，2023年上半年更是跌至个位数增长。 经营活动现金流的显著下滑，2025年上半年现金流量净额为59.80亿元，同比下滑24.59%。通常情况下，现金流应与营收增长同向变动，而山西汾酒在营收微增的情况下，现金流却大幅下降，这引发市场的关注。尤其是其合同负债（预收货款）在2025年6月末为59.83亿元，同比下降31.01%，这可能反映出经销商对未来市场的信心不足。 山西汾酒的存货问题同样突出，截至2025年上半年，存货高达131.98亿元，相较于2022年末的96.50亿元增长幅度明显。库存商品占存货比例为44%，成品酒的积压进一步加大了销售和资金周转的压力。经销商数量的减少，可能与市场竞争加剧及存货压力过大有关。 为了应对日益激烈的竞争，山西汾酒加大了市场端的投入，上半年销售费用为23.82亿元，同比增长19.10%。其中广告及业务宣传费为15.40亿元，同比增长17.33%。此外，公司投资约91.02亿元建设技改原酒产储能扩建项目，虽能提升产能，但若市场需求无法跟上，将进一步加大存货压力。 开源证券的研报指出，面对市场需求下降，山西汾酒未来净利率的提升幅度可能放缓，甚至小幅下降，已谨慎下调对其2025年至2027年的盈利预测，预计业绩增速将分别为0.3%、6.9%和9.8%。在销售费用中，仓储费用同比增长46.33%至1.09亿元，增速远高于存货增速，可能存在低估存货的情况。整体来看，山西汾酒的经营环境愈发复杂，需谨慎应对未来的市场挑战。